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기업가치평가_2주차

기업가치평가 2주차 : 오늘의 학습내용 (9월1일)

  1. 가중평균자본비용(r_WACC)의 중요성은?
  2. EVA (Economic Value Added, 경제적 부가가치) 개념의 장단점은?
  3. 금융부채(Debt)의 양면성이란? 레버리지(Leverage) 개념이란?
  4. 매출채권(Accounts Receivable), 미청구공사 및 재고자산(Inventory)이 영업현금흐름에 미치는 영향은?
  5. 유동비율 (Current Ratio) 개념이란?
  6. 지분법투자(Equity Investments)의 중요성은?
  7. 유가증권(주식 또는 채권)의 시가평가(mark-to-market)가 재무제표에 미치는 영향은?

김세한 요약 버전 : 재무제표-기업평가02_08-9월-2017_03-50-59.pdf

1. 가중평균자본비용(r_WACC)의 중요성은?

WACC란 자금조달 유형별로 드는 비용을 각각의 비중 (타인자본 vs 자기자본) 별로 가중치를 두어 계산한 '평균비용'

WACC(Weighted Average Cost of Capital)가 중요한 이유는 핵심사업에서 창출한 수익성을 평가하는 기준이 되기 때문이다. 경영진은 핵심사업에 투자하기 위한 재원을 주주와 채권자로부터 조달해야 하는데, 본업에서 창출된 수익성이 투자재원의 평균자본조달비용보다 낮다면 경영진은 기업가치를 향상시키지 못한다는 의미이다. 핵심사업의 수익성은 ROIC(투하자본수익률)로 측정한다.

  • 핵심사업의 수익성 > 가중평균자본비용 –> 기업가치향상
  • r_WACC = r_d * 타인자본/자산 + r_e * 자기자본 / 자산
    • r_d : Cost of Debt (타인자본비용)
    • r_e : Cost of Equity (자기자본비용)

핵심사업의 수익성은 어떻게 평가할까?

실무에서는 핵심사업의 수익성을 ROIC(Return On Invested Capital)로 부른다. ROIC는 영업이익(OI: Operating Income)을 투하자본(IC: Invested Capital)으로 나눈 것으로 이를 '투하자본수익률'이라고도 부른다. 이를 더욱 직관적으로 나타내는 용어는 '본업에서의 수익성'이다

  • ROIC = OI / IC = 영업이익 / 투하자본

핵심사업으로부터 창출된 ROIC가 가중평균자본비용을 초과하는 경우 경영진이 기업가치를 향상시킨다고 해석할 수 있으므로, 경영진의 성과급도 이 같은 경우에만 지급되어야 한다. 성과급은 (ROIC - r_WACC) > 0 인 경우에 지급되는 것이 개념적으로 적절해 보인다.

한국의 주요 기업들의 성과급 지급 기준

  • if ((ROIC - r_WACC) > 0 )
    • 성과급 재원의 기초 = (ROIC - r_WACC) * IC

이 개념이 아래에서 언급할 EVA (Economic Value Added, 경제적 부가가치)로 불린다.

'ROIC > r_WACC' 인 경우에만 성과급을 지급하는 경우 부작용은?

투자를 늘리면 ROIC의 분모인 투하자본이 커진다. 그러나 추가투자로 인해 창출되는 매출액은 단기적으로 늘지 않을 수도 있다. 오히려 설비투자로 인한 감가상각비나 인적자원확보에 필요한 추가비용이 늘어나, ROIC의 분자인 영업이익은 낮아질 수 있다. 이 같은 단기적 부담으로 인해 경영진이 투자를 적극적으로 하지 않는다면 궁극적으로 경쟁력을 잃게 될 것이다.

2. EVA (Economic Value Added, 경제적 부가가치) 개념의 장단점은?

한국의 주요 기업에서는 경제적 부가가치(EVA: economic value added) 개념을 활용하여 임직원의 경영성과를 평과하고 성과급을 지급하고 있다.

우선 EVA의 개념은 다음과 같이 표현할 수 있다.

  • 경제적 부가가치(EVA) = 영업이익 - 가중평균자본비용*투하자본
    • = (투하자본수익률 - 가중평균자본비용) * 투하자본
    • = (ROIC-r_WACC)*IC > 0

경영자는 자기자본과 타인자본을 모두 사용하여 최적의 투자의사결정을 하고 이로부터 투입재원의 가중평균자본을 초과하는 영업이익을 창출해야 하는 책임을 갖고 있으므로 경영자의 시각을 반영하고 있다.

EVA의 활용

EVA는 성과평과제도와 투자의사결정과정을 연결시키는 역할을 한다. 임직원의 경영성과를 평가할 때 사업의 영업이익규모만을 고려하는 것이 아니라, 투입된 재원에 대한 기회비용을 함께 고려하기 때문이다. 따라서 영업이익이 높다고 하더라도 투입된 자원이 과도하다면 EVA는 오히려 (-)가 될 수 있다. EVA 개념을 사용하면 사업부문을 책임지는 경영자는 투입자원의 효율성에 관심을 갖지 않을 수 없게 되는 이유가 그 때문이다.

그런데 EVA를 임직원 성과평가에 사용하는 경우 어려운 점도 나타난다. 만일 기업집단 내 모든 회사에서 동일한 가중평균자본비용을 적용하여 EVA를 산정하는 경우 사업의 특성이나 자산구조 등에 따라 EVA가 양(+)이 되는 기업이 있을 수 있고, 음(-)이 되는 기업도 있을 것이다. 어떤 사업부문은 초기투자가 많아 EVA가 음(-)이 되는 반면, 어떤 사업부문은 과거 투자덕분에 신규투자 없이도 양(+)의 EVA가 산출되기도 한다.

이 같은 문제점을 해소하는 방안으로 EVA 수준에 기초한 평가보상뿐 아니라 최고경영층에 의한 '전략적 평가'에 의존하기도 한다.

3. 금융부채(Debt)의 양면성이란? 레버리지(Leverage) 개념이란?

금융부채의 양면성이란? (10page)

타인자본의 사용이 증가할수록 주주의 몫인 자기자본의 비중은 줄어들게 되나 고정적으로 지출하여야 하는 이자비용은 늘어나게 되므로, 자기자본에 대한 순이익의 변동폭이 상대적으로 커지게 된다. 즉 낮아진 자기자본 비중으로 인해 영업활동으로 인한 이익이 고정이자비용을 초과하는 경우에는 자기자본수익률은 영업수익률보다 더 높아지나, 반대로 영업이익이 고정이자비용보다도 낮은 경우 자기자본수익률에는 더 빠른 속도로 악화되어 결과적으로 자기자본수익률의 변동성을 높이게 된다.

기존 사업으로부터 창출되는 영업현금흐름에만 의존하지 않고 금융부채를 적절하게 사용하면 더 높은 수익률을 창출할 수 있다. 그러나 경기가 악화되어 매출감소가 불가피하거나 원가가 상승하여 영업이익이 줄어드는 경우 금융부채를 사용하는 것은 순자산수익률에 매우 부정적인 영향을 준다. 금융부채를 사용하는 경우 영업성과가 좋을 때는 순자산수익률이 더 좋게 나타나고, 영업수익이 악화되는 경우 순자산수익률은 더 나쁘게 나타난다.

레버리지(Leverage) 개념이란?

재무레버리지란 자기자본에 비해 상대적으로 저렴한 타인자본을 조달하여 핵심영업 및 투자활동에 재원을 투입하고 그로 인해 이자비용을 초과하는 수익을 창출할 수 있다면, 기업은 더 높은 자기자본수익률 ( = 순이익 / 자기자본)을 창출할 수 있다는 개념이다.

타인자본의 사용은 자기자본수익률의 변동성을 높이는 역할을 한다. 타인자본의 사용이 증가할수록 주주의 몫인 자기자본의 비중은 줄어들게 되나 고정적으로 지출하여야 하는 이자비용은 늘어나게 되므로, 자기자본에 대한 순이익의 변동폭이 상대적으로 커지게 된다. 즉 낮아진 자기자본 비중으로 인해 영업활동으로 인한 이익이 고정이자비용을 초과하는 경우에는 자기자본수익률은 영업수익률보다 더 높아지나, 반대로 영업이익이 고정이자비용보다도 낮은 경우 자기자본수익률은 더 빠른 속도로 악화되어 결과적으로 자기자본수익률의 변동성을 높이게 된다.

4. 매출채권(Accounts Receivable), 미청구공사 및 재고자산(Inventory)이 영업현금흐름에 미치는 영향은?

정리1

매출채권, 미청구공사 및 재고자산이 증가하면 영업이익과 당기순이익은 높아지지만 영업현금흐름은 묶이게 된다 (현금사정 악화로 금융부채 증가하면서 경영 안정성 저하). 현금매출 대신 외상으로 제품을 선적하면 매출과 당기순이익이 모두 증가하는 반면 현금흐름은 아직 실현되지 않았고 일부 회수 불가능한 매출채권도 재무상태표에 자산으로 남아 있게 된다.

미청구공사 대금이란 공사기간 지연 등으로 원가 투입은 발생하였지만(진행기준으로 매출과 영업 이익 인식) 발주처로부터 받을 것이 아직 확정되지 않은 금액을 의미한다. 미청구공사 대금 증가 만큼 손익계산서상의 이익은 증가하나 영업현금흐름은 악화된다. 재고자산이 증가하게 되면 단위당 고정제조비가 낮게 부과 되면서, 단위당 생산원가가 낮아지고 영업이익과 순이익이 늘어나게 된다.

매출채권, 미청구공사, 재고자산은 과대평가될 위험이 가장 높은 자산으로 회사의 공식적인 성과 평가제도는 대부분 영업이익이나 당기순이익 중심으로 운영되지만, 영업현금흐름이 충분해야 빚도 갚고, 현금배당도 줄 수 있을 뿐 아니라 투자도 할 수 있기 때문에, 영업현금흐름 관점에서의 관리가 필요하다.

정리2

매출채권, 미청구공사 및 재고자산은 가장 '위험한' 자산이다. 매출채권, 미청구 공사 및 재고자산이 증가하면 다음의 두 가지 효과가 동시에 나타난다.

  1. 매출채권, 미청구공사 및 재고자산의 증가는 당기에 영업현금 증가를 수반되지 않으면서도 당기순이익의 증가로 이어진다.
  2. 이들의 증가는 재무상태표상의 자산을 증가시킨다.

즉 매출채권, 미청구공사 또는 재고자산이 증가하면 당기순이익과 자산이 동시에 증가하므로, 이들자산이 과대평가되어 재무상태표에 남아 있을 위험이 커진다.

5. 유동비율 (Current Ratio) 개념이란?

  • 유동비율 = 유동자산 / 유동부채

부채는 전통적으로 유동부채(또는 단기부채)와 비유동부채(또는 장기부채)로 분류된다. 이 역시 1년이라는 기간을 염두에 두고 1년 이내에 갚아야 하는 부채와 그 기간 이후에 갚아도 될 부채 금액이 얼마인가를 파악하는데 초점을 둔다.

유동부채에는 신용으로 구입한 재고자산에 대한 미지급금(매입채무)이나, 1년 이내에 만기가 도래하는 차입금(유동성장기차입금), 연말까지 갚지 못한 이자금액(미지급이자), 또는 고객으로부터 미리 받아 높은 현금(선수금이나 예수금) 등이 포함된다.

실무에서는 유동부채를 갚기 위해 유동자산이 충분한가를 평가하기 위해 유동비율(=유동자산/유동부채)을 자주 사용한다. 비유동부채에는 1년 이내에 만기가 도래하는 회사채나 장기차입금, 금융리스부채, 장기매입채무, 장기선수금, 장기예수금, 그리고 퇴직급여충당금 등이 포함된다.

6. 지분법투자(Equity Investments)의 중요성은?

정리1

모기업 역할을 하는 기업이 전략적으로 관계회사나 자회사의 지분을 소유함으로써 기업집단을 형성하는 경우 지분법적용투자주식이 투자회사의 재무상태표에 나타난다. 지분법투자주식은 기업집단을 형성하는 연결고리로 중요한 의미를 갖는다.

지분법평가이익은 현금이 발생하지 않는 이익으로 보유 지분율 만큼 이익으로 반영하고, 배당금을 수령할 경우 배당금만큼 자산가치에서 차감한다. 일반적으로 지분율 기준으로 20%이상 보유하는 경우 지분법으로 반영하는데, 20%미만의 지분을 보유하고 있더라도 중대한 영향을 줄 수 있다는 근거가 있을 경우 지분법이익 반영이 가능하다. 50% 이상의 지분을 보유하는 경우 연결손이익으로 반영한다.

정리2

회사가 관계회사의 지분을 20% 이상 보유함으로써 지분법투자주식을 보유하고 있다면 이 투자주식은 당연히 회사의 총자산에 포함되나, 지분법투자에서는 관계회사의 순이익 중 지분비율에 해당하는 금액만을 '지분법평가이익'으로 회사 순이익에 반영할 뿐 매출액이나 영업이익 증가에는 전혀 공헌하지 못한다. 따라서 만일 지분법투자로 인한 수익성이 낮을 경우 자산회전율에는 부정적인 영항을 미치게 된다. 지분법투자에 관한 의사결정은 최고경영자의 책임이므로 최고경영자는 이 지표의 과거 추세변화와 경쟁사와의 비교를 통해 자산의 효율성에 대해 지속적으로 관심을 가져야 한다.

정리3

지분법투자주식이란 기업이 관계회사나 자회사에 중대한 영향력(significant influence)을 행사할 수 있는 소유권을 보유한 경우의 투자주식을 의미한다. 여기서 '중대한 영향력'이란 20% 이상의 소유권을 보유하거나 20% 미만의 지분을 소유하더라도 최대주주의 지위를 갖는 등 실질적으로 피투자회사의 영업, 투자 및 재무활동에 중요한 영향력을 행사는 것을 나타낸다.

지분법투자주식은 한국 기업집단에 속한 기업들에게 중요한 역할을 한다. 기업집단을 형성하는 연결고리가 이 지분법투자주식이기 때문이다. 모기업 역할을 하는 기업이 전략적으로 관계회사나 자회사의 지분을 소유함으로써 기업집단을 형성하는 경우 지분법적용투자주식이 투자회사의 재무상태표에 나타난다. 따라서 다음의 식을 사용하여 모기업의 경영성과를 평가하는 경우 지분법투자주식을 자산수익률의 분모에 포함시킬 것인가를 결정하여야 한다.

  • 자산수익률 = 당기순이익 / 총자산

모기업의 최고경영자가 이 같은 투자의 지속 여부에 대해 의사결정권한을 갖고 있다면 당연히 지분법 투자주식도 자산수익률 산정에 포함시켜야 한다. 그러나 개별 모기업의 입장에서가 아니라 기업집단의 전략적 판단에 따라 투자가 이루어졌다면, 모기업 경영자의 경영성과를 평가할 때 이 같은 투자금액을 포함시키는 것이 적절하지 않을 수 있다.

지분법투자의 특징으로 다음 두 가지가 있다

  1. 투자기업은 피투자회사의 순이익을 투자지분비율만큼 투자기업의 순이익에 포함시키게 된다. 이를 지분법평가이익이라고 한다.
  2. 손익계산서 상의 이익이나 손실일 뿐 영업현금흐름은 수반하지 않는다

7. 유가증권(주식 또는 채권)의 시가평가(mark-to-market)가 재무제표에 미치는 영향은?

현재 우리나라가 채택하고 있는 국제회계기준은 금융상품(투자유가증권)을 (1) 단기매매증권, (2) 매도가능증권, (3) 만기보유증권 세 가지로 분류하고 있다. (23page 참조)

(1) 단기매매증권(Trading Securities)은 1년 이내에 매각할 목적으로 분류한 증권으로 시장가격으로 평가해 장부에 반영한다. 시장가격의 변화는 영업외손익으로 손익계산서에 반영된다.

(2) 매도가능증권(Securities available for sale)은 1년 이내에 매각할 목적은 아니지만 시장 상황이 바뀌면 팔 수도 있다고 생각하고 사둔 증권이다. 매도가능증권도 시가로 평가해야 하지만 순이익에는 반영되지 않고 자본 항목 '기타포괄손익(OCI: Other Comprehensive Income)'에 포함된다. 비록 이름은 포괄손익이나 이는 손익계산서에 나타나지 않고 재무상태표의 자기자본에 포함된다는 점을 기억하자.

(3) 만기보유증권(Securities held to maturity)은 만기까지 보유할 목적으로 산 증권으로 시가로 평가하지 않고 공정가액으로 평가돼 장부에 기록된다.

8. 용어정리

  • 스팩 (SPAC: Special Purpose Acquisition Company, 기업인수 목적회사)
    • 비상장 기업과의 합병을 목표로 하는 서류상의 회사. 스팩과 합병하는 회사는 일반적인 공모절차를 거치지 않고도 스팩이 공모자금을 흡수하고 상장법인이 될 수 있다.
  • 미청구 공사대금
    • 공사는 진행했지만 공사대금을 아직 청구하지 못한 금액을 뜻한다. 예를 들어 공사 계약 금액이 1000억원이고 당기 말까지 공사가 30% 진행됐다면 당기 말까지 300억원의 공사대금을 청구해야 하지만 이보다 적은 금액을 청구했다는 의미다.
  • 유동비율
    • 1년 안에 현금으로 융통할 수 있는 유동자산을 갚아야 할 유동부채로 나눈 비율이다.
    • 유동비율 = 유동자산 / 유동부채
    • 유동자산
      • 1년내 현금화가 가능한 자산
      • 현금 및 현금성 자산, 매출채권, 재고자산
    • 유동부채
      • 1년내 갚아야 하는 채무
      • 단기차입금, 매입채무, 미지급금, 선수금
    • 결국 유동비율은 1년 내 갚아야 할 빚보다 1년내 현금화할 수 있는 돈이 얼마나 있는지를 나타낸다.
    • 금융투자업계에선 유동비율이
      • 200%를 넘는 경우 : 단기 채무 상환 능력을 'A학점'으로 매긴다.
      • 100~200%는 보통
      • 100%가 안된다면 재무상 위기가 취약한 것으로 평가
    • 대기업이더라도 유동비율이 100%가 안되면 재무상 다소 위험하다고 봐야 한다. 금융위기와 같은 불가항력적 위기가 왔을 때 이 같은 재무제표가 건실해야 상대적으로 안전하다.
  • DCM : Debt Capital Market
    • 채권발행시장
  • ECM : Equity Capital Market
    • 주식발행시장
  • ABS : Asset-Based Securities
    • 자산유동화증권
  • 지분법 평가이익
    • 한 회사가 다른 회사의 지분을 보유하고 있을 때 대상 기업에 손익이 발생하면 지분 보유량만큼 이익 또는 손실로 평가하는 것
    • 예를 들어 A기업이 B기업 지분 20%를 가졌을 때 B기업에서 당기순이익 100억원이 발생한다면 A기업 회계장부에는 이 중 20%인 20억원을 지분법 평가이익으로 계산한다.
  • IFRS17
    • 보험회사에 적용되는 국제회계기준(Internatioanl Financial Reporting Standards)
    • 전 세계 보험회사의 재무상황을 같은 기준에 따라 평가비교하기 위해 마련했다
    • 보험회사가 가입자에게 지급해야 하는 보험금을 계약 시점의 원가가 아닌 매 결산기 시장금리 등을 반영한 시가로 평가하는 것이 핵심이다
    • 보험뿐 아니라 은행 증권사 등이 판매하는 전체 금융상품에 대한 회계기준은 IFRS9이다.
  • 후순위채
    • 발행사가 파산할 경우 돈을 변제받을 수 있는 권리가 다른 채권에 비해 후순위채인 채권으로 금리가 상대적으로 높다
    • 만기 5년 이상이면 자기자본으로 인정받을 수 있어 은행 보험사 등이 주로 발행한다
/var/www/wiki/data/pages/기업가치평가_2주차.txt · 마지막으로 수정됨: 2017/09/15 04:40 저자 147.47.110.220