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4강_3월25일

목차 : http://wiki.emba.kr/doku.php?id=%EA%B8%B0%EC%97%85%EC%9E%AC%EB%AC%B4

Part1: IPO (Initial Public Offering)

  • IPO 저가 발행 이유?
    • 대부분 소규모 발행, 투기적 종목에 집중
      • 매출액이 작을수록, 그리고 설립된지 얼마안되는 회사들은 위험이 큼에 따라 투자자들을 유인하기 위하여 할수없이 할인 폭도 깊어야 한다
    • Winner's curse 대응
      • 저평가된 발행에서는 항상 적은 수의 주식을, 고평가된 발행에서는 항상 원하는 만큼의 주식을 얻게 되는 것. 이로 인해 일반 투자자는 최초 공모를 회피
      • 이를 막기 위해 인수회사가 발행가를 충분히 낮춰서 일반투자자가 평균적 이익을 낼 수 있게 하려는 것 (underwriting 정도는 uninformed의 breakeven 수준)
    • 투자은행의 보험역할
      • 계속 발행가를 높여 일반투자자에게 손해를 끼친다면 투자자에게 소송을 당할 것. 그러나 발행가를 낮춰 책정한다면 모두 만족할 것
    • CEO에 대한 보상 (underwriter에 의한 잠재적 불법 보상)
  • 정보의 비대칭성
    • informed (기관투자자)
    • uninformed (개미투자자)
    1. “Overpricing” : 개미가 모든 물량을 수용하게 되고, 돈을 잃은 확률 높음 (20%)
    2. “Underpricing” : 기관, 개미 모두 원하지만, 개미가 원하는 물량을 받은 수 없음 (80%)
  • IPO 저가발행 : Rock Model
    • 저평가현상 설명 여러 이론은 각각 최초 공모주의 이상 현상을 설명할 수 있지만, 부분적으로만 설명이 가능하며 또 실증적으로 반대되는 현상도 관찰되고 있음
    • 승자의 저주 상황 때문에 on average, underpricing이 관측되지만 이것이 uninformed investor에게 좋은 것은 아님
    • Underpricing의 정도가 uninformed가 break even하는 수준에서 결정된다는 것이 Rock의 주장
    • Uninformed가 IPO에서 arbitrage 기회를 가질 수 없다 (수익을 얻을 수 없다)
  • 차등의결권[ 差等議決權 ]
    • 적대적 M&A(인수합병)에 대한 기업의 경영권 방어수단 가운데 하나로서 일부 주식에 특별히 많은 수의 의결권을 부여하여 일부 주주의 지배권을 강화하는 것이다.
    • 이 제도는 적은 지분으로 적대적 M&A로부터 경영권을 방어하는 효과가 있지만, 적대적 M&A와 무관한 상황에서도 의사 결정이 왜곡될 수 있다는 단점이 있다. 한국은 '1주 1의결권'의 상법 규정에 따라 허용되지 않는다.
    • 전망이론(prospect theory)는 위험을 수반하는 대안들 간에 의사결정을 어떻게 내리는지를 설명하고자 하는 이론이다.
    • 전망이론이 만들어 내는 이론적 모델은 실생활의 의사결정을 설명하고자 하는 것이지 최적화된 결정을 내고자 하는 것은 아니다.
    • 이 이론은 심리학적 연구를 토대로 하여 행동경제학의 발전에 중요한 역할을 하였다.
    • Overweighting low probability event
    • '인생은 한방!'
    • 개인투자자들의 경우 주식투자를 복권투자 하듯 하는 경향이 관측됨
  • 기대효용이론 [ expected utility theory , 期待效用理論 ]
    • 일반적으로 미래에 대한 불확실성이라 하면 어떠한 결과가 나타날지 확실히 알 수 없는 상태에서 실현가능한 여러 확률 분포를 추정하여 이를 바탕으로 의사결정을 하는 경우를 말하는데 이러한 불확실성 하에서 기대 효용을 극대화하는 이론을 기대효용이론이라 한다.
    • 일어날 확률이 아주 작은 구간에 대해서 overreaction하여 더 민감하게 반응하는 경우가 있음
    • 최근의 연구는 이 현상이 IPO Pricing과 연관되어 있음을 보임
  • Scandals (SLAC)
    • Spinning 가설 : CEO는 주관사와 짜고 다른 회사의 저가발행 주식을 자기 게좌로 받고, 자기 회사 주식을 저가 발행하여 주관사에 넘기는 행위
      • 현재는 발생하지 않음
    • Laddering (사다리타기) 가설 : 투자은행과 초기 투자자(hot offering의 참여를 추구하는) 들은 IPO 가격을 첫 거래일에 띄우고, 개인투자자가 몰려오면, 침묵기간의 끝에 주직을 매각하여 차익을 챙겨 시장에서 사라짐
      • 아직도 발생함
    • Analyst Lust (강한 욕망) 가설 : 애널리스트들의 의견 중요성이 증대됨. 특히 무형자산과 성장기회가 많은 기업에서 더 중요. 또한 많은 TV 및 케이블보도 등 미디어 보도가 중요. 우수한 애널리스트를 확보하기 어려운 상황에서, 우수한 애널리스트를 보유한 투자은행이 애널리스트로부터 낙관적인 보도 서비스를 하게 하고 이에 대한 수수료 지급을 위해 저가 발행을 함
    • Commissions : 고수익을 조건으로 Clients에게 IPO 참여 요청. 수요조사를 하는 underwriter는 IPO를 위한 주식을 배당하는데 차별적인 권한을 보유. 과거에 높은 커미션을 갖는 고객들은 high IPO의 많은 할당을 받음. 오늘의 거래가 내일의 IPO 할당에 영향을 줌

Part 3 : IPO Case Study (소유구조)

  • 가공자본
    • 회사 자본이 실제보다 과대계상돼 담보력으로서 역할을 하지 못하는 것을 말한다. 예를 들어 A, B 기업이 상호 출자를 할 경우 두 회사의 자본은 담보력을 과대표시하게 된다. 계열사 간 순환출자, 상호주식 소유, 자기주식 보유 등이 가공 자본의 사례로 꼽힌다.
    • 실제 재무상황보다 좋게 보이게 할 가능성이 있음
    • 전염효과 발생함
  • 순환출자와 관련된 논의
    • 차등의결권제도가 없어서 순환출자로 경영권보호
      • Facebook IPO : 차등의결권 주식 발행으로 창업자 지배력 보호
    • 90년대말 외환위기 이후 자기자본 늘리기 위해 주식 발행. 그룹내 자금 여력이 있는 기업이 인수. 대우 그룹은?
    • 승계관련

Part 2 : Long-Run Underperformance of IPO

  • 미국 상장기업들 중 유상증자 실시 기업의 주가수익률은 단기공시 뿐 아니라 약 3~5년의 장기적인 시장평균 또는 대응기업과 비교하여 유의하게 낮음
  • 이러한 현상은 유상증가 기업과 신규공모 기업 모두에게서 나타난다고 보고 (Market timing : Long-Run underperformance of IPO and SEO)
  • 이러한 실증결과는 결국 경영자가 자신의 내부정보에 비해 주가가 과대평가 되고 있는 시점을 포착하여 주식발행을 결정한다는 점을 암시하며, 시장의 과대평가 오류가 증자공시일 이후에도 장기간에 걸쳐 지속되고 있는 것을 보여주고 있음
  • Concluding remarks
    • Market timing could be driven by mispricing or by the degree of information asymmetry
    • Episode of IT bubbles where there are lots of tech related IPO seem to suggest irrationality matters
    • But excluding the alternative is not an easy task. Maybe both forces are working
/var/www/wiki/data/pages/4강_3월25일.txt · 마지막으로 수정됨: 2017/04/04 00:00 저자 210.94.41.89